El 6 de mayo de 2010, el promedio industrial Dow Jones (DJIA, por sus siglas en inglés) cayó más de 1000 puntos, lo que supuso un desplome de más del 9 % en solo un par de minutos. Este bajón del DJIA fue el mayor en su historia de varias décadas, y fulminó más de un billón de dólares en valor del mercado en menos de 30 minutos. El índice recuperó rápidamente la mayor parte de las pérdidas en cuestión de una hora, e investigaciones posteriores revelaron que la caída había sido causada por la fragmentación del mercado, el sentimiento negativo general y las grandes apuestas direccionales de las estrategias algorítmicas.
Una quiebra relámpago es una caída brusca y repentina de los precios debida a la retirada de órdenes, que viene seguida de una recuperación rápida del mercado, normalmente a lo largo de la misma sesión: “todo sucede en un flash“. Se sabe que las quiebras relámpago son bastante habituales en el mercado, pero la quiebra relámpago de 2010 sigue siendo la mayor y más rápida de la historia.
Cómo ocurrió
El 6 de mayo de 2010 no fue un día nada normal. Los mercados estaban dominados por el pánico. El euro se debilitaba frente al dólar estadounidense y al yen japonés a medida que aumentaba la ansiedad por la crisis de la deuda griega. Y en Estados Unidos, la SEC estaba consolidando el Reglamento del sistema de mercado nacional (Reg NMS, por sus siglas en inglés) para promover una mejor ejecución de las órdenes en los mercados. Los participantes en el mercado (en particular los operadores de alta frecuencia) estaban impacientes por ver las oportunidades que estos avances les ofrecerían. Pero a pesar de las tensiones subyacentes, nadie podía imaginar lo que estaba a punto de ocurrir.
Ese día, los mercados abrieron con una predisposición generalmente negativa. El tono bajista se aceleró por la tarde, y a las 2 de la tarde, el Dow ya había perdido más de 160 puntos. A las 2:42 de la tarde, el Dow ya había perdido 300 puntos, para luego precipitarse bruscamente 600 puntos en tan solo 5 minutos. A las 2:47, el Dow se había desplomado más de un 9 % en el día, tras perder unos 1000 puntos. Las acciones comenzaron a subir de nuevo en torno a las 3, y el índice ganó más de 450 puntos, recuperando gran parte de la repentina caída de 600 puntos. A las 4:30, los mercados ya habían recuperado la mayor parte de las pérdidas y cerraron con un descenso de tan solo el 3,2 % con respecto al cierre del día anterior.
¿Qué originó la quiebra relámpago de 2010?
Aquel día, todo sucedió tan rápido que no se encontraron explicaciones definitivas para el súbito desplome de 600 puntos en los mercados. Pero hubo algunas hipótesis tempranas. Una de las más comunes era que los operadores de alta frecuencia (HFT, por sus siglas en inglés) estaban sobrecargando las bolsas con órdenes que no estaban destinadas a ejecutarse en los mercados. Al congestionar las bolsas, los HFT conseguían perturbar los ya fracturados sistemas de negociación de valores y obtenían así una ventaja injusta sobre otros inversores “inocentes”. Esta teoría sugiere que los HFT básicamente estaban intentando “falsear” el mercado, es decir, manipularlo. El spoofing es una táctica fraudulenta en la que un operador coloca múltiples órdenes de gran volumen que provocan una reacción del mercado. Tras la reacción del mercado, el operador cancela las órdenes y toma la operación contraria. Los HFT tuvieron que cargar con la mayor parte de la culpa durante la quiebra relámpago de 2010, pero también hay quien ha sugerido que ayudaron a calmar los ánimos.
También circulaba la teoría de que se trataba de un caso de “operador con dedos gruesos”, es decir, un error de tecleo al colocar una orden que hace que se introduzca y ejecute en el mercado una orden mayor de lo normal. El día de la quiebra relámpago de 2010, varios valores fueron objeto de dumping y, en concreto, hubo una gran orden de venta sobre Procter & Gamble que despojó a la acción de más de un 37 % de su valor. Pero esta teoría fue refutada más tarde, tras determinarse que en aquel momento había suficientes salvaguardas como para evitar este tipo de error y que la caída fue consecuencia de un descenso de los contratos de futuros e-mini de S&P.
Otra de las teorías más verosímiles en aquel momento fue la de los problemas técnicos en la Bolsa de Nueva York, que provocaron un retraso en las cotizaciones y que, en consecuencia, desataron el pánico entre los participantes en el mercado. Los operadores trataron de salir de los mercados colocando precios de compra y venta extremos, mientras que los HFT también intentaron cerrar posiciones con grandes órdenes de mercado. El resultado de todo ello fue un efecto cascada que acabó provocando la quiebra relámpago.
Investigaciones
Poco después, la SEC y la Comisión de Negociación de Futuros de Productos Básicos (CFTC, por sus siglas en inglés) de EE.UU. iniciaron investigaciones sobre la causa real de la quiebra relámpago. En septiembre de 2010 se publicó un informe que explicaba la cadena de acontecimientos que condujeron a la caída. Según parece, un gran fondo de inversión (Waddell & Reed Financial Inc.) vendió 75 000 contratos e-mini de S&P por valor de más de 4100 millones de dólares. Entre los compradores de los contratos se encontraban los HFT, que normalmente no mantienen sus posiciones durante mucho tiempo. Los HFT iniciaron de nuevo la venta de los contratos, y el conjunto de todas estas ventas desencadenó un hundimiento de los mercados, al agotarse la demanda de los compradores.
Esta explicación fue criticada, sobre todo porque se presentó al cabo de más de 5 meses de investigaciones sobre un suceso que apenas duró 5 minutos. Esto por sí solo demostraba que las comisiones utilizaban sistemas arcaicos. Es más, el hecho de que la orden fuera “grande” no tenía nada de malo, dado que era coherente con el sentimiento del mercado aquel día. Y ni siquiera fue una orden especialmente grande, pues representó solo el 1,3 % del volumen de contratos e-mini de la sesión del 6 de mayo y solo el 9 % del volumen durante el periodo de 5 minutos que duró la quiebra relámpago.
Encausamiento
En abril de 2015, el operador particular Navinder Singh Sarao, afincado en Londres, fue detenido por acusaciones de que sus actividades el 6 de mayo de 2010 provocaron la quiebra relámpago. El Departamento de Justicia estadounidense acusó a Sarao de utilizar algoritmos que colocaban en el mercado grandes órdenes de venta de contratos e-mini de S&P. A continuación, canceló las operaciones y compró contratos a precios de mercado más bajos. Entre 2009 y 2015, Sarao y su empresa ganaron unos 40 millones de dólares utilizando esta misma técnica de manipulación del mercado. El proceso judicial se prolongó, y no fue hasta 2020 cuando Sarao fue condenado a un año de arresto domiciliario. No había pena de cárcel, y los fiscales adujeron la cooperación de Sarao para que recibiera una condena más indulgente.
La inculpación de Sarao no logró convencer a mucha gente. Era difícil creer que un solitario operador de poca monta fuera el responsable de fulminar temporalmente más de un billón de dólares en riqueza bursátil. De hecho, la revelación de su fechoría suscitó una gran inquietud acerca de las posibilidades que tienen los grandes actores del mercado de provocar daños.
Lecciones aprendidas de la quiebra relámpago de 2010
La quiebra relámpago de 2010 nos ha dejado muchas lecciones. En primer lugar, el desplome puso de relieve que la estructura del mercado es más compleja y está más interconectada de lo que parece. La caída se produjo en los mercados de renta variable, pero fue consecuencia de las grandes órdenes de venta colocadas en los contratos e-mini del mercado de futuros. Esto ilustra por qué la tecnología puede ser un arma de doble filo. Por un lado, se reducen el tiempo y los costes de ejecución, y se agiliza el flujo de información. Por otro, los mercados se encuentran actualmente muy interconectados, de modo que un accidente o un tecnicismo en un mercado puede acarrear graves consecuencias en otro.
Pasaron más de 5 años hasta que se atrapó a Sarao, un operador a pequeña escala y poco sofisticado. Pero aunque esto hubiera sido causado por la enorme cantidad de datos de respaldo, demuestra lo difícil que puede resultar ir tras los verdaderos profesionales que ejecutan complejos algoritmos de HFT en el mercado. Además, la SEC y la CFTC no están debidamente equipadas para actuar contra los verdaderos grandes actores, que utilizan tecnologías multimillonarias para operar en los mercados.
Para los inversores, el creciente papel de los HFT está cambiando su forma de participar en el trading. Los HFT se intercambian a velocidades increíbles, ignorando cierta información o acontecimientos del mercado en tiempo real. Esto ha hecho que el trading intradiario sea particularmente más arriesgado para los inversores que en años anteriores. También se ha cuestionado el uso de las órdenes stop loss, ya que los operadores que no las utilizaban prácticamente no se vieron afectados por el desplome, mientras que aquéllos que sí lo hacían tuvieron que afrontar pérdidas ya contabilizadas. El batacazo también recordó a los inversores los riesgos de operar con apalancamiento en el mercado. Una caída brusca de los mercados puede amplificar aún más las pérdidas de los inversores.
Conclusión
Las quiebras relámpago se producen con relativa frecuencia, pero la de mayo de 2010 fue especialmente destacada por el gran desplome de los precios, así como por la cobertura informativa masiva. También puso de relieve el papel de los HFT en la generación de incertidumbre y volatilidad en los mercados. Aunque los algoritmos informáticos pueden ayudar a potenciar y preservar la liquidez en los mercados, no pueden fijar los precios con precisión durante las turbulencias. Es necesario establecer un “tiempo muerto” durante una venta masiva para garantizar que el mercado no se vea desbordado. Esta es la razón por la que se introdujeron “disyuntores” en todo el mercado tras la crisis. Estos disyuntores detienen las operaciones en todas las acciones y ETF cuando se produce un movimiento direccional de más del 10 % en menos de 5 minutos. También se han impuesto normativas más estrictas a los creadores de mercado y a las empresas de corretaje, mientras que los grandes operadores están obligados a informar sobre cualquier orden de gran volumen que se propongan colocar en los mercados.
En definitiva, es inevitable que se vuelva a producir una quiebra relámpago. Pero las lecciones aprendidas de la quiebra relámpago de 2010 nos sirven para garantizar que una nueva crisis no será tan significativa, al tiempo que los inversores pueden protegerse mejor que antes.
